Note de conjoncture : Septembre 2023

Retour à la réalité pour les cryptos

Les marchés financiers se sont concentrés sur le symposium de Jackson Hole (24 au 26 août) aux US ce mois-ci. En effet, en ce mois d’août, les opérateurs étaient peu présents et ils n’ont pas eu grand-chose à se mettre sous la dent. Ce symposium était l’occasion rêvée pour la Fed de dévoiler un peu plus sa pensée sur la suite des évènements, maintenant que les taux sont proches de leur pic (5,50%). Finalement, la montagne a accouché d’une souris et J. Powell, le président de la Fed, s’est contenté de répéter ce qu’il répète depuis des mois, sans apporter de nouveaux éléments dans les débats qui animent la Fed. 

A la décharge de la Fed, la situation avait assez peu bougé, jusqu’à cette dernière semaine, sur le front macroéconomique :

• Une PCE « core » qui ressort à 4,2%, en hausse par rapport au mois précédent (4,1%) et en ligne avec les attentes (4,2%). C’est l’indicateur favori de la Fed pour la mesure de l’inflation.
• Un taux de chômage qui est remonté à 3,8% notamment du fait des révisions annuelles des chiffres de l’emploi qui ont montré une légère dégradation par rapport aux premiers chiffres sortis. C’est sur ce front qu’il faudra être attentif dans les mois à venir car ça pourrait être un des signes avant-coureurs d’une récession à venir.
• Une croissance au 2ème trimestre revue à la baisse à 2,1% en rythme annuel (vs 2,4% en première lecture).

On peut percevoir depuis la semaine passée une certaine faiblesse, relative, par rapport au scénario qui semblait être en place. Cela a commencé avec les indicateurs avancés de l’économie (ISM et PMI) qui sont presque tous rentrés en zone de récession. Cela s’est poursuivi avec la révision à la baisse des chiffres de l’emploi de ces 12 derniers mois, qui a notamment vu le taux de chômage remonter à 3,8%, certes encore très bas. Enfin, cela s’est aussi vu dans la 2ème estimation du PIB du 2ème trimestre revu à la baisse à 2.1%. Par contre, l’inflation, elle, est repartie légèrement à la hausse. Au final, cela ne sera peut-être pas suffisant pour inverser la politique monétaire, mais devrait certainement donner un peu d’air pour éviter des hausses de taux supplémentaires à court terme. Le FOMC du 20 septembre pourrait nous donner plus d’éléments car touts ces développements pourront avoir été intégré par la Fed. C’est les commentaires de la Fed accompagnant sa décision qui pourront nous éclairer à ce moment-là.

Du point de vue des taux, le marché a eu un comportement un peu atypique durant le mois. Le 2 ans US a vu son taux baissé très légèrement à 4.86% (vs 4.88% le mois précédent). Par contre, les taux sont allés tutoyer leur niveau le plus haut de début juillet sur une première partie de mois qui était beaucoup moins favorable aux obligations. Ce sont les révisions des chiffres du chômage qui ont permis cette baisse en toute fin de mois. Sur le 10 ans US, on a connu une hausse plus spectaculaire en cours de mois avec des taux qui sont allés tutoyer les 4.40% avant de retombés sur ces mêmes chiffres du chômage. Ils ont fini à 4.11% (vs 3.96% le mois précédent) permettant une réduction de l’écart avec le 2 ans US dans ce qui est communément appelé un « bear steepening ». Ce mouvement peut s’expliquer entre autres par l’augmentation du déficit US qui va peser dans les mois à venir sur le niveau démission du gouvernement US. Il est difficile de dire que la réunion des BRICs ait pu jouer un rôle dans ce phénomène là, à part peut être à la marge. De plus la dégradation de la note des US et de certaines banques US pourrait aussi avoir eu un effet négatif marginal. 

Sur les marchés actions, le mois a été difficile avec une jolie correction qui a été atténuée en toute fin de mois avec la baisse des taux. Le marché semble toujours avoir envie de parier sur un soft landing où la croissance des bénéfices ne serait pas trop affectée et où les banques centrales entamerait une détente de la politique monétaire. C’est peut-être un scénario trop rose car une fois la récession enclenchée, il est difficile de se dire qu’avec les déséquilibres accumulés depuis plusieurs années, ces derniers se résoudront en douceur. Cela a rarement été le cas d’un point de vue historique. Enfin les stabilisateurs auront plus de mal à être mis en place, le déficit US étant déjà à un niveau record et les marges de la Fed étant encore très réduite compte tenu du niveau de l’inflation qui est plus de 2 fois plus élevée que ses objectifs. 

Le marché crypto a connu un mois très négatif, le BTC perdant plus de 11% sur le mois. Cette baisse s’est opérée en 2 temps. Une première baisse très violente et imprévisible en milieu de mois avec une très forte liquidation des positions acheteuses sur le marché des futures. Au final, plus d’un milliard de USD ont été liquidé en 24h. Il est difficile de trouver une cause particulière si ce n’est l’accumulation de ces positions et une incapacité du marché à progresser, le tout coupler à la faiblesse des volumes estivale. Le marché a bien failli se reprendre suite au jugement, à nouveau défavorable pour la SEC, sur Grayscale qui pourrait ouvrir la voie à des ETF gérés à partir de spot. Mais l’embellie a été de courte durée et le marché est immédiatement retombé. Le marché semble douté sur la portée de ce jugement, tout comme il a douté après le jugement sur le Ripple.

Il commence à y avoir de la frustration sur le marché des cryptos, car le marché représentant le mieux l’appétit pour le risque, le marché action, se porte plutôt bien. Il est relativement proche de ses plus hauts historiques. Le resserrement monétaire, semble proche de la fin, ce qui est favorable aux actifs risqués. Enfin, le marché crypto, après une année 2022 très difficile, enregistre une série de nouvelles plutôt positives. Pour autant, le marché dans son ensemble semble avoir du mal à sortir de sa torpeur. Historiquement, c’est sur ce genre de comportement que les marchés fortement haussiers ont vu le jour. Par contre, cela demande la patience et surtout de ne pas sortir du marché afin de ne pas louper les démarrages qui peuvent être explosifs comme en ce début d’année.

En termes de perspective, le marché a enfoncé des supports qu’il n’était pas censé enfoncé dans le cadre d’un marché modérément bullish. Cela remet en question nos objectifs haussiers d’ici à la fin de l’année et on pourrait vivre un marché plus heurté d’ici là. Il faut également intégrer un risque plus élevé de récession. Or le marché crypto n’a jamais été confronté à une véritable récession économique. On risque donc de faire face à une situation inconnue. D’un point de vue support au marché, le halving, ce phénomène prévisible où la rémunération des entreprises de minage est divisée par 2 tous les 4 ans, devrait procurer un peu de support si on se réfère au passé.